ما هي الصكوك

الصك شهادة تمثل ملكية حصة في أصل أو خدمة أو مشروع تجاري، وتوزع على حامليها نصيبهم من العوائد التي يحققها هذا الأصل، بدلاً من قسيمة فائدة تعاقدية. وقد نما حجم الصكوك المتداولة عالمياً نحو عتبة التريليون دولار وفق تقديرات وكالات التصنيف، والخليج هو محرك هذا النمو: إذ تجمع وزارة المالية السعودية مليارات الدولارات سنوياً عبر برنامجها للصكوك الدولية.

والكلمة جمع «صك»، وهي الورقة المالية التي عرفت في العصور الوسطى، وانتقل اسمها إلى اللغات الأوروبية على هيئة كلمة «شيك». وقد ظهر المنتج الحديث في التسعينيات في ماليزيا والخليج، وأصبح اليوم في قلب أسواق رأس المال الإسلامية، تستخدمه الحكومات والبنوك وشركات الطيران والعقار لجمع أموال متوافقة مع مبادئ الشريعة.

الصكوك مقابل السندات، بدقة

السند التقليدي قرض: فالمصدر مدين بأصل المبلغ والفائدة مهما حدث لأي أصل. أما حامل الصك فيملك حصة منفعة في أصول محددة أو مشروع تجاري. وتأتي العوائد من الإيجار أو الربح التجاري أو نتائج المشروع، وإذا تلف الأصل أو فشل المشروع، تحمل الحواسيب تلك الخسارة بنسبة حصصها. وفي الممارسة العملية، تُهندَس معظم الصكوك ذات الدرجة الاستثمارية بحيث تُسعَّر وتُتداول مثل السندات، ولهذا فإن التمييز بينهما أكثر واقعية في الهيكل منه في التقلبات اليومية.

الهياكل الرئيسية

ويبقى هيكل الإجارة الأنظف في نظر العلماء لأن الشهادة ترتبط بأصل مؤجَّر حقيقي، ولهذا تفضّله صفقات البنية التحتية والطائرات.

من يصدر في الخليج

تدير السعودية أكبر برنامج في المنطقة، مع إصدارات دولية منتظمة بالدولار من وزارة المالية، إلى جانب إصدارات محلية مكثفة من الحكومة وكيانات صندوق الاستثمارات العامة المرتبطة به. وتصدر الإمارات العربية المتحدة على مستوى الإمارات والشركات، مع حضور متكرر لأسماء مرتبطة بدبي وأبوظبي في أسواق الصكوك الدولارية. وقد أصدرت قطر إصدارات بارزة بعد 2017، ويُعد البنك الإسلامي للتنمية، المتمركز في جدة والمصنف AAA، مصدراً دائماً للصكوك منذ عقود.

وللأفراد إمكانية وصول أيضاً: فالبورصات السعودية والإماراتية تسرد أدوات صكوك، وإن كان معظم التداول الثانوي يجري خارج البورصة بين البنوك، وشفافية التسعير أقل منها في الأسهم المدرجة.

ما يكسبه الحاملون فعلياً

تتخذ التوزيعات عادة شكل دفعات أرباح دورية تُحدَّد عند الإصدار وفق العائد المتوقع للأصل الأساسي، مع سداد أصل المبلغ عند الاستحقاق عبر تعهد شراء أو استرداد الأصول. وتقيّم وكالات التصنيف الجدارة الائتمانية للمُلتزم، أي أن تصنيف صكوك سيادية هو تصنيف الدولة ذاتها، وليس حكماً على الأصول. وتُسعَّر العوائد عموماً قرب السندات التقليدية للمصدر والاستحقاق نفسه، مع علاوة محدودة لدى قاعدة المستثمرين في أي من الاتجاهين بحسب الطلب.

وتمثل طبقة التوافق سمة حوكمة: فكل إصدار يحمل بياناً من هيئة شرعية وإشرافاً علمياً مستمراً، وتُدقَّق الهياكل دورياً للتأكد من استمرار التوافق. والخلافات حول ما إذا كان هيكل معين التزم ببياناته نادرة لكنها ليست معدومة، وتتفاوت جودة الوثائق القانونية بحسب المصدر.

شراء الصكوك: المسارات العملية

يشتري المستثمرون المؤسسيون الإصدارات الأولية عبر البنوك المرتبة، ويتداولون في السوق الثانوية خارج البورصة، حيث يتوقف اكتشاف الأسعار على عروض صناع السوق وسيولة الإصدار. أما مستثمرو التجزئة والمستثمرون الأصغر في الخليج فيصلون إلى الصكوك عبر ثلاثة قنوات رئيسية: الاكتتابات الأولية عندما تفتح الجهات المصدرة شرائح للجمهور، كما فعل برنامج التجزئة السعودي للإصدارات المحلية؛ والأدوات المدرجة في تداول وبورصات الإمارات، حيث تتداول بعض الصكوك وإن كانت أحجام التداول ضعيفة؛ والصناديق، وهي الطريق العملي لمعظم المستثمرين، وتشمل صناديق الدخل الإسلامية وأدوات على نمط صناديق المؤشرات المتداولة تحتفظ بمحافظ صكوك متنوعة.

وما ينبغي فحصه قبل الشراء ينبع من الهيكل نفسه. فالجدارة الائتمانية، أي المُلتزم الذي يؤدي تخلفه عن السداد إلى الخسارة، أهم من الأصل في معظم الإصدارات ذات الدرجة الاستثمارية، ولهذا يقود التصنيف وهوية الضامن التحليل. وشكل توزيع الأرباح، ثابتاً كان طوال عمر الإصدار أو قابلاً لإعادة الضبط وفق معيار مرجعي، يحدد سلوك الصك تجاه أسعار الفائدة. أما تعهد الشراء في الوثائق، وهو الآلية التي تُعيد أصل المبلغ عند الاستحقاق، فهو حيث تختبئ المخاطر الهيكلية؛ فتعهد ضعيف يحوّل الصك إلى ائتمان غير مضمون في كل شيء عدا الاسم.

حجم السوق وشكلها

تقترب الصكوك المتداولة عالمياً من عتبة التريليون دولار وفق تقديرات وكالات التصنيف، مع مساهمة دول مجلس التعاون الخليجي بالنصيب الأكبر من النمو. ويستحق القطاع الأخضر وقفة: فقد تبنّى المصدرون الخليجيون، سياديين وشركات، هياكل مرتبطة بالاستدامة بسرعة، ويجعل ضمان الصك بأصول حقيقية ملاءمته الطبيعية لتمويل التحول، ليربط أقدم الأدوات المالية في المنطقة بأحدث قصص الإنفاق الرأسمالي فيها.

لماذا يهم ذلك تمويل الخليج

تتيح الصكوك للدول والشركات الخليجية تمويل نفسها من بركة عميقة من السيولة الإسلامية لا تصل إليها السندات التقليدية، كما تعيد تدوير فائض المنطقة إلى مشاريعها. وللاطلاع على آليات النظام المصرفي الذي تقوم عليه، انظر شرحنا المرافق حول كيف يعمل التمويل الإسلامي في الخليج.

وفي سطر واحد: الصك مطالبة على أصول منتجة بثياب السندات، وقد بنت المنطقة سوقاً بتريليون دولار على هذا التمييز.